جون أوثرز
أسواق الأسهم الناشئة تتلقى هزيمة أخرى. والأسباب معروفة جيداً، القلق حول الإجراءات المستقبلية من مجلس الاحتياطي الفيدرالي يحفز أحياناً المستثمرين الغربيين على سحب أموالهم بعجلة. لكن مدى التقلب خلال الـ18 شهرا الماضية يتجاوز هذا التحليل البسيط. لماذا تعتبر الأسواق الناشئة سريعة الاهتياج؟ الجواب مرتبط إلى حد كبير بالطريقة التي يوجه فيها مديرو الصناديق المال إلى العالم الناشئ.
هذه حجة لا تحظى بشعبية، عندما أشارت وزارة الخزانة الأمريكية العام الماضي إلى أن مديري الصناديق قد يكونون مهمين من حيث سلامة النظام المالي، واجهت جهود نفي منسقة من صناعة إدارة الصناديق. وفي مقال كتبتُه في وقت سابق من هذا العام جادلتُ بأن الأموال المتداولة في البورصة أججت التقلبات، وأثار المقال ردود فعل غاضبة.
لكن فكرة أن مديري الصناديق مهمون للنظام لن تختفي، إلى حد كبير لأن ذلك يتفق مع الحس السليم. وللحصول على أدلة انظر في التقرير ربع السنوي هذا الأسبوع من بنك التسويات الدولية.
وجد اقتصاديو بنك التسويات الدولية أن وجود مديري الأصول في الأسواق الناشئة نما “إلى حد كبير” وأن “الاستخدام المركز للمؤشرات المعيارية والحركة المترابطة المتجهة لتدفقات المستثمرين يمكن أن تولد أنماط الاستثمار المترابط الذي قد يخلق أسواقاً أحادية الجانب ويؤدي إلى تفاقم سعر التقلبات”.
كما يوفر أدلة على أن “تدفقات المستثمرين إلى مديري الأصول وأسعار الأصول [في الأسواق الناشئة] في العامين الماضيين عززت حركات بعضهم بعضا”.
وأوضح مثال على نشاط التغذية الذاتية في الأسواق الناشئة يأتي مما يسمى بـ “الدول الخمس الهشة” التي لديها اقتصادات كبيرة ناشئة مع ارتفاع العجز في الحساب الجاري – وهي البرازيل والهند وإندونيسيا وتركيا وجنوب إفريقيا. هذه دول متباينة ولديها قضايا مختلفة، لكنها وضعت معاً في قالب واحد.
وضعت دائرة الإحصاءات في “فاينانشال تايمز” مؤشراً للسوق بحسب الوزن النسبي لهذه الدول الخمس باستخدام مؤشرات مورجان ستانلي. على هذا الأساس بدأت “الدول الخمس الهشة” بالهبوط بمجرد أن بدأ الاحتياطي الفيدرالي الحديث عن الانسحاب التدريجي في أيار (مايو) من العام الماضي. من ذلك الحين وحتى شباط (فبراير) هذا العام، كان الأداء الضعيف للأسواق الناشئة في تلك الدول 21.1 في المائة.
من تلك النقطة، التي تزامنت مع أداء جانيت ييلين اليمين لتصبح رئيسة البنك الاحتياطي الفيدرالي، تفوقت الأسواق الناشئة للدول الخمس الهشة ككل بنسبة 21.3 في المائة، حتى بلغت ذروتها في 29 آب (أغسطس)، عندما بدأ أحدث انحدار لها. هذا التقلب، المدفوع بالمزاج العام حول أسعار الفائدة الأمريكية، يعتبر مفرطاً.
كيف حدث هذا؟ إن ما يهيمن على أسهم الأسواق الناشئة هي المؤسسات وصناديق الاستثمار المتداولة في البورصة، وبصورة أكثر مما تفعله أسهم الأسواق المتقدمة. وقد زادت أصول صناديق سندات الأسواق الناشئة الخاضعة للإدارة أربعة أضعاف بحيث بلغت 340 مليار دولار في السنوات الأربع المنتهية عام 2013. وتأثير أكبر مديري الصناديق ضخم للغاية. إن إعادة تخصيص الأصول بواقع نقطة مئوية واحدة للموجودات من قبل أكبر 500 مدير، مع وجود 70 تريليون دولار فيما بينهم، من شأنه أن يؤدي إلى تدفقات محفظة إضافية قدرها 700 مليار دولار إلى الأسواق الناشئة. وهذا يعتبر أكبر من التدفقات الإجمالية للأسواق الناشئة خلال انهيار عام 2008 (246 مليار دولار) أو التدفقات الموثقة من قبل صندوق النقد الدولي، البالغة 368 مليار دولار في عام 2012. وكلما كان الاقتصاد أصغر وأكثر انفتاحاً، تزداد التقلبات التي يمكن أن تكون مدفوعة من قبل التحولات الصغيرة في المزاج العام.
ووجد بنك التسويات الدولية أن مديري الصناديق كانوا مدفوعين بقوة عن طريق المؤشرات المرجعية، حتى عندما تم الإعلان عن صناديقهم باعتبارها “نشطة”. وعلاوة على ذلك هناك عدد أقل من المعايير في الأسواق الناشئة، وهذه تميل إلى الانسجام مع بعضها بعضا.
وأظهر تحليل للانحدار في العامين الماضيين أن تدفقات الأموال كانت مسايرة للاتجاهات الدورية بقوة. ومن شأن الارتفاع أو الانخفاض في أسعار الأسواق الناشئة أن يعقبه رد فعل كبير في تدفقات الأموال، مع مغادرة الأموال عندما تنخفض الأسعار، ووصولها عندما ترتفع الأسعار. هذا عكس ما يجب أن يحدث ودليل قوي على أن تأرجح الأسواق الناشئة المبالغ فيه يمكن، بالتأكيد، أن يوضع على باب صناعة إدارة الصناديق. لكن بنك التسويات الدولية لا يقدم أي اقتراحات.
إذن، ما الذي ينبغي لمديري الصناديق فعله حيال ذلك؟ تلك الصناديق التي تدعي أنها ستكون نشطة يجب أن تحاول بكل ما في وسعها أن تكون نشطة. وإذا قامت بما هو جيد، من شأن هذا أن يساعد أداءها. علاوة على ذلك ينبغي لهذا على المدى الطويل أن يساعد الاستقرار. ويجب على مقدمي صناديق الاستثمار المتداولة تقديم المزيد من المنتجات التي لا تتبع المؤشرات الرئيسية، التي غالباً ما تجمع الدول المتباينة معاً. صناديق الاستثمار المتداولة التي تتبع مواضيع وقطاعات معينة بحاجة لأن تصبح جزءًا من السوق بشكل أكبر بكثير.
أما بالنسبة للمستثمرين النهائيين، فإنهم بحاجة إلى تغيير عاداتهم. إنهم يؤججون التقلب، ويجعلون الاستثمارات التابعة لهم أكثر خطورة. والخطر ليس فقط في تجدد عمليات البيع المكثف. هناك المخاطر التنظيمية، فضلاً عن مخاطر السوق في صناديق الأسواق الناشئة.