جيمس ماكينتوش
سواء كنت تسميه “انخفاض أسعار الخريف”، أو “نهاية عالم الخريف”، أو مجرد حادث انهيار خاطف آخر للأسعار، نتفق جميعا على أن اضطراب السوق الشهر الماضي كان بالفعل مؤذيا. لكن ليس هناك اتفاق يذكر على الشيء الذي تسبب في هبوط الأسهم وعوائد السندات والدولار.
ربما يبدو السؤال نظريا، مع ارتفاع الأسهم الأمريكية أخيرا إلى مستويات قياسية جديدة وبلوغ الدولار مستوى قريبا من ذروته عام 2010. ومع ذلك، التوقعات بالنسبة للسوق وبالنسبة للتقلب على وجه الخصوص تعتمد كثيرا على تفسير حجم الاضطراب الذي كان في تشرين الأول (أكتوبر).
لننظر أولا إلى ما حدث. كانت الأسهم آخذة في التراجع منذ منتصف أيلول (سبتمبر). في أوائل تشرين الأول (أكتوبر) انضمت عائدات الدولار والسندات إلى هذا التراجع وأصبحت عمليات الانخفاض تلك شديدة التدهور على مدى الأسبوعين التاليين. ثم في 15 تشرين الأول (أكتوبر) فقدت السوق الأكثر سيولة في العالم صوابها.
كانت سندات الخزانة بالفعل في حالة طلب قوي في صباح ذلك اليوم – مع ارتفاع الأسعار وهبوط العائدات – بعد مجموعة ضعيفة من أرقام مبيعات التجزئة وتقرير تصنيع نيويورك الأقل بكثير مما كان متوقعا. لكن خلال فترة وجيزة بعد الساعة 9:30 صباحا في وول ستريت، ومع تضرر العائد على السندات لأجل 10 سنوات بالفعل بنسبة بلغت 20 نقطة أساس بسبب البيانات الاقتصادية، سارت العائدات في طريق السقوط الحر. وفي ست دقائق فقط انخفضت من فوق 2 في المائة إلى 1.86 في المائة.
وبعد دقائق انتعشت الأسعار. والمتداول الذي خرج لتدخين سيجارة بسرعة غاب عنه كل شيء. هذا يبدو للكثيرين مثل “الانهيار الخاطف”، عندما أدى عدم الرغبة المفاجئة في التداول، جنبا إلى جنب مع المشاكل الهيكلية في السوق، إلى جفاف السيولة وإلى تقلبات الأسعار بصورة غير معقولة.
قفزت العقود الآجلة لسندات الخزانة لأجل 10 سنوات بمعدل 2.5 في المائة، وهو أكبر ارتفاع في الأسعار خلال يوم منذ عام 2009. وتبعها الدولار، مع ثاني أكبر انخفاض منذ خمس سنوات. وجاءت الأسهم بعد برهة من الانتهاء من تصحيح بنسبة 10 في المائة، هو الأول منذ عدة سنوات.
انفجرت أحجام التداول مع مبيعات قياسية في العقود الآجلة لسندات الخزانة، ما يشير إلى نقص قليل في السيولة، حتى مع إيقاف بعض المتداولين الأساسيين لآلات الطلبات. من ناحية أخرى، كان لدى التداول تأثير على الأسعار أكثر بكثير من المعتاد، مع “عمق” في السيولة أقل بكثير – وهو مقياس لحجم التداول الذي يمكن تنفيذه بسهولة – وفقا لنانكس، شركة تكنولوجيا السوق.
خلافا لانهيار الأسهم الخاطف في أيار (مايو) 2010، لم تكن هناك ثغرات في التسعير: واصلت السوق وظيفتها بسلاسة، حتى في خضم التحركات المتطرفة.
نظريتي المفضلة لحجم التحركات كانت أن ذلك يرجع أساسا إلى استسلام صناديق التحوط والمضاربين الآخرين الذين كانوا يراهنون على العوائد وارتفاع الدولار. وعلى النحو الذي ارتفعت فيه أسعار السندات، أصبح مؤلما للغاية الاستمرار في تعاملاتهم على المكشوف، التي كانت الأعلى منذ عام 2006 في العقود الآجلة للسندات لأجل 10 سنوات، وتقل قليلا عن مستوياتها على الإطلاق في العقود الآجلة لمدة عامين. أصبح الاندفاع لإغلاق التعاملات يتحقق ذاتيا بينما قلص ارتفاع الأسعار التعامل على المكشوف، لكن بمجرد أن أصبح التعامل على المكشوف مشمولا انتعشت السوق.
يضع آخرون وزنا أكبر على عوامل أخرى “فنية” وعلى السياق الأوسع. وكان مجلس الاحتياطي الفيدرالي قد فاجأ الأسواق قبل أسبوع بسبب تصرفه الحمائمي بشكل أكثر مما كان متوقعا، وهو ما عطّل توافقا في الآراء بشأن زيادة أسعار الفائدة في منتصف العام المقبل، أو ربما حتى قبل ذلك. صناديق التحوط التي تقتني الأسهم في شركتي فاني ماي وفريدي ماك، وهما شركتان لتسهيل لقروض العقارية، تعرضت للخسارة بقرار من المحكمة لصالح الحكومة.
الأسوأ من ذلك، أولئك الذين يريدون تفريغ أصول مثل سندات الشركات والسندات الخطرة وعرفوا أن هناك القليل من القدرة على بيعها في هذه الأسواق، لذلك ربما قاموا ببيع سندات الخزانة بدلا من ذلك.
ديفيد كوستين، الخبير الاستراتيجي في الأسهم الأمريكية في بنك جولدمان ساكس، يشير إلى آثار التقويم أيضا. لقد تم دعم سوق الأسهم في الولايات المتحدة لعدة سنوات من قبل شركات تقوم بإعادة شراء أسهمها. لكن وقف عملية إعادة الشراء خمسة أسابيع أو نحو ذلك قبل النتائج المالية، تزامن مع انسحاب في الأسهم. ثم أعادوا التشغيل بعد فترة وجيزة، مع عمليات إعادة الشراء ربع السنوية في تشرين الثاني (نوفمبر) وكانون الأول (ديسمبر) في السنوات الأخيرة، وهو ما يوحي بالأمل لبقية العام. من الواضح أن أكثر من تفسير، إن لم يكن جميعها، يمكن أن يكون صحيحا. نأمل أن تقدم عمليات التنقيب والتقصي من قبل مجلس الاحتياطي الفيدرالي وأجهزة الرقابة الأمريكية الأخرى صورة أوضح.
كل تفسير من التفسيرات المحتملة يعتبر درسا مستفادا. تجنب الصفقات المزدحمة بشكل مفرط، لأنها عادة ما تنتهي بشكل سيء.
التخطيط للاستحواذ على الأصول على المدى الطويل، مثل التغيرات التنظيمية، يعني أن من الصعب الشراء أو البيع في عجلة من الأمر.
والسياق الأوسع يحذر مجددا من مخاطر القراءة كثيرا في تفاصيل كل الكلام الصادر عن البنك المركزي. مصرفيو الاحتياطي الفيدرالي أذكياء، لكنهم ليسوا على علم بين بكل شيء.